sparbank

Nytt innehav: mitt nu största

Sparebank 1 Nord-Norge

Snabbfakta:

Aktiekurs: 39,50
Antal aktier: 100 398 016
Market cap: 3 965 MNOK
Antal ägare hos Avanza: 21
Utdelning: 1,90 NOK
Direktavkastning: 4,8 %
Utdelningsandel: 38,7 %
P/B: ~0,91
P/E: 8,3

De norska sparbankerna:

Kenny Granath på Aktiefokus har tidigare skrivit en grundläggande genomgång för den norska bankmarknaden som jag rekommenderar att man läser, framförallt det om allt det om egenkapitalbevis. Kennys genomgång så framstår Sparebank1 Nord-Norge som bankernas mellanmjölk, varken billigast eller mest lönsam, men ändå fanns där någonting som lockade mig att läsa vidare. Sedan jag bodde i Norge så har jag fått en helt annan respekt för regioners exponering mot speciella marknader, och kanske var det just Nordnorge som intresserade mig.

Historiskt har det startats många små sparbanker utspritt i landet. Tanken var att de skulle ägas lokalt så att pengarna som drogs in kom till gagn för det lokala samhället där verksamheten fanns. Mellan tidigt 60-tal och sent 80-tal så pågick det aggressiv konsolidering på marknaden, någonting som fortfarande pågår om än i mycket lägre tempo. Enligt norska sparebankforeningen så är antalet sparbanker i Norge i skrivande stund 107, ner från ca 600 när statistiken började föras år 1922.

antal sparbanker norge

Demografi, geografi och Nordnorge:

När man tänker på Norge så tänker man direkt på olja, och framför allt nu efter höstens oljeprisfall så lockas tankarna allt mer till att tänka på hög risk. Om man däremot tittar på Nordnorge så är situationen väldigt annorlunda, mellan 1,5-2 % av arbetstillfällena finns i oil/gas-sektorn vilket är signifikant lägre än i resten av landet. Samtidigt så är det väl känt att många arbetande i Nordnorge jobbar i offentlig sektor där anställningstryggheten är högre än i framförallt oljesektorn. Detta leder då till en högre ekonomisk stabilitet jämfört med regionerna längre söderut på västkusten, dit många svenskar flyttar för att tjäna storkovan på en oljeplattform. Däremot har det gjorts signifikanta oljefynd även på dessa breddgrader vilket innebär att det kan bli en ”oljeboom” i Nordnorge, förutsatt gynnsamma oljeprisnivåer osv. Det är ingenting man ska räkna med utan mer en eventuell bonus.

Verksamhet:

Sparebank 1 Nord-Norge är en norsk sparbank precis som alla andra norska sparbanker, med den skillnaden att de rent geografiskt befinner sig längre norrut.

K/I är ett intressant nyckeltal för banker och står alltså för bankens kostnader i förhållande till dess intäkter. Banker med höga K/I-tal är alltså inte lika lönsamma som banker med lägre K/I-tal, men det är inte bara därför jag tycker det är intressant. Alla ineffektiva företag på hyfsat stabila marknader lever en stor risk för konkurrens. Det kan alltså vara väldigt enkelt för en mer effektiv aktör att kliva in på marknaden och snabbt ta en stor marknadsandel från den ineffektiva aktören. Ju mer ineffektiv en bank är, desto större vallgravar måste man ha på andra områden för att inte leva extremt farligt. Banker med höga K/I-tal är alltså mer utsatta för risken för ny konkurrens än banker med lägre K/I-tal. Över de sista 5 åren så har Sparebank 1 Nord-Norge haft en K/I-nivå som pendlat mellan ca 45-55 % vilket är i linje i snittet för de noterade bankerna (där statistik är lättare att tillgå).

En annan sak som kan vara värd att reflektera kring är konkurrensens skillnader över olika regioner. Kanske är det så att andra banker hellre håller sig i södra Norge där mer folk bor. Den nordnorska bankmarknaden är förhållandevis liten i jämförelse med i de andra regionerna, kanske är detta en bank som blivit lämnad lite ifred? Jag önskar jag visste mer.

Systemkritiska banker

Så som kapitalkraven fungerar i de norska bankerna så är det olika regler som gäller beroende på om banken anses ”systemviktig” eller inte. Tidigare har det varit 4 kriterier som bedömer om en bank är systemviktig eller inte, sedan Q2 2014 så är det dock primärt 2. Finansinstitutioner som uppfyller minst ett av följande kriterier är att anses som systemviktig:
1. Finansinstitutioner som vid utgången av det föregående året hade ett förvaltningskapital som utgjorde mer än 10 procent av Norges fastlands-BNP
2. Finansinstitutioner som vid utgången av det föregående året hade utlåning till allmänheten som utgjorde mer än 5 % av den totala samlade utlåningen till allmänheten i Norge.
3. Utöver de 2 kriterierna ovan så kan en bank även anses som systemkritisk om den har en kritisk roll i landets finansiella infrastruktur.

Sparebank 1 Nord-Norge uppfyllde tidigare de gamla kriterierna men sedan Q2-2014 så anses banken inte längre som systemviktig. Banken är dessutom knappt halvvägs till att anses systemkritisk med de nya kriterierna, så förutsatt att kriterierna inte ändras igen så är detta inget att vara orolig för i dagsläget.

Systemviktiga banker har idag samma krav som icke-systemviktiga banker, men detta förändras 1:a juli 2015. Från och med då så kommer systemviktiga banker att ha ett kapitalkrav på 1 % högre, och från och med 1:a juli 2016 så kommer kapitalkravet att vara 2 % högre.

Detta innebär att systemviktiga banker kommer ha en nackdel mot mindre banker eftersom de behöver hålla mer kapital i balansräkningen. För mig känns det som om små banker med låga K/I-tal kommer att ha en långsiktig fördel. Kan man klara av att vara kostnadseffektiva som en liten bank så bör man kunna hålla ett högre RoE-tal och ska därmed förtjäna en högre värdering. Detta är förutsatt att man har lyckats hålla en bra diversifiering i sina lån, men denna risk delar man med de andra sparbankerna i Sparebank1-gruppen genom en struktur man kan läsa mer om här (https://spabol.sparebank1.no/).

Värderingen:

Ju stabilare och ju mognare en verksamhet är, desto högre utdelningsandel ska man kunna hålla, detta är inget undantag. Nu hålls utdelningsandelen nere med flit eftersom man samlar kapital för att klara av de nya kapitalkraven. Man uppfyller faktiskt redan idag de krav som gäller för CET1-ratio (Common Equity Tier 1) och även de krav som kommer att gälla från och med 1 juli 2016. Kravet som är känt idag som kommer gälla från 1 juli 2016 säger att banken ska ha en CET1-ratio på 11 %, vilket man redan idag uppfyller. Däremot så har man själv ett långsiktigt uttalat mål om att man vill ha CET1 på 14,5 % eller högre år 2016, och en konstant 1 % buffert mot sina regulatoriska krav. Det är alltså detta som man samlar kapital till just nu genom att hålla igen utdelningarna. Vid utgången av 2014 så var CET1-ration på 12,6 % vilket alltså är mer än 1 % över kraven, men under sin långsiktiga målnivå.

Vi bör förvänta oss en lägre tillväxttakt på husprismarknaden och därmed även en lägre tillväxt i bankens utlåningsverksamhet. Lägre tillväxt bör vara synonymt med hög förutsägbarhet vilket i sin tur bör kunna få banken att öka sin utdelningsandel till långsiktigt höga nivåer i linje med våra svenska banker. Jag förväntar mig en långsiktig utdelningsandel från 2017 och framåt på ca 70-75 %, upp från dagens 39 %, förutsatt att man lyckas hålla sin historiska RoE-nivå. Sanningen är den att utdelningsandelen måste öka om inte bankens kapital ska springa iväg. Att ha mycket kapital kan förstås låta positivt, men om banken ska nå sitt långsiktiga mål med en RoE över 12 % så måste man hålla noga kontroll över sin kapitalstruktur. Det finns vissa som spekulerar om att banken kommer sänka målet för sin CET1-ratio ner med till 13,5-14,0 % vilket skulle leda till en högre RoE. Detta skulle kunna vara en intressant trigger som på en riskvillig marknad bör ge aktien en knuff.

I vårt nuvarande ränteläge så känns det naturligt att både P/B och P/E bör ligga över sina historiska snitt i de allra flesta bolag, någonting som inte är fallet i Sparebank 1 Nord-Norge. Marknadens avkastningskrav har blivit allt lägre de sista åren vilket betyder att bolag som enligt “gammal standard” ser billiga ut, i själva verket blir signifikant undervärderade givet nya kalkyler.

Om man vill gå emot Alf Riple och istället försöka sätta prognoser in i framtiden, så tycker jag att det ser väldigt trevligt ut. Om vi gissar oss på en vinsttillväxt om 3,5 % per år och förväntar oss att utdelningsandelen ska upp till 75 % till 2017, då tittar vi på en utdelning för 2017 på 11 %. Beroende på stabilitet på marknaden kan dock utdelningsandelen kunna bli ännu högre.

Det finns några potentiella positiva triggers som skulle kunna väcka lite mer liv i den här aktien. Det finns förstås många, och alla är inte nödvändigtvis långsiktigt positiva, men oavsett förväntar jag mig att dessa eventualiteter skulle kunna ge aktien en kortsiktig knuff uppåt.

  • Sänkta mål för kapitalnivåer från 14,5 % till 13,5 – 14 %
  • Höjd utdelningsandel till över 75 %
  • Nya regler för kapitalkrav, eventuell borttagning av Basel 1-golv

Risker:

Inga bolag är riskfria och denna bank är inget undantag. Även om jag anser att den låga värderingen är ett bra skydd mot risker så finns det ändå några saker för bör ta i beaktning.
Valutan
Den norska valutan påverkas extremt mycket av rörelser i oljepriser. Under hösten så har vi fått se väldigt stora rörelser i oljepriset som direkt skvalpat över på den norska kronan. Valutan har återhämtat sig bra, men när vi investerar i norska aktier så måste vi helt enkelt acceptera att valutan har en tendens att röra sig 5-10 % på kort sikt vid oroligheter på oljemarknaden. Gilla läget.

Ränteläget

Den norska bostadsmarknaden har gått väldigt starkt både före och efter Lehman-kraschen vilket nu lett till att både bostadspriserna och skuldsättningen är på den högsta nivån någonsin. Detta är förstås helt okej här och nu med det ränteläge som vi befinner oss i, men frågan är hur pass hållbart det är och vad som händer med räntan framöver? Norges styrränta ligger just nu på 1,25 % vilket förstås är betydligt mycket högre än den -0,1 % som vi har här i Sverige även om det är lågt med historiska norska mått mätt.

Norges Banks Styringsrente

Vi bör definitivt räkna med ökade räntor framöver, men hur snart dessa ska komma, det är förstås en omöjlig spekulation som jag därför avstår från att göra. Jag nöjer mig därför med att konstatera att ränteläget är en långsiktig osäkerhet vi behöver acceptera.

Fallande bostadspriser

De norska bostadspriserna befinner sig som sagt på all-time-high, vilket kanske är någonting att höja på ögonbrynen åt, eller så är det inte det. I en sund ekonomi med måttlig tillväxt och inflation så ska de flesta marknadspriser ständigt sätta nya toppar, så jag tycker väl egentligen inte att det i sig är någonting att oroa sig för.

Norges husprisindex vs BNP

Huspriser Norge CAGR

Totalt så verkar den norska bostadsmarknaden öka i pris med ca 7-8 % årligen, vilket absolut kan tänkas mycket vilket faktiskt inte skiljer sig så mycket från BNP-tillväxten.

I Sparebank1 Nord-Norge så har man ca 70 % av utlåningen mot retail, d.v.s. mot privatkunder. Av dessa så har 85 % en loan-to-value-kvot under 60 %. Ca 1-2 % är ”under water” och har alltså lån på ett större belopp än vad bostaden är värd. Detta skulle jag gärna vilja sätta i proportion mot Norge totalt, men dessa siffror har jag inte riktigt lyckats gräva fram.

Höjda kapitalvikter = sänkt lönsamhet

Risken mot den norska bostadsmarknaden är någonting som tillsynsmyndigheten verkar titta lite nervöst på. Situationen i Norge är väldigt lik den här i Sverige med höga bostadspriser och väldigt låga kreditförluster i bankerna, någonting som rimligtvis inte borde vara för evigt. Om oron hos norska Finanstilsynet ökar och de skulle få för sig att höja kraven ytterligare, då är bankens nuvarande RoE-nivåer definitivt i farozonen eftersom banken tvingas hålla mer kapital i balansräkningen. Sannolikheten för att detta ska inträffa är för mig helt omöjlig att bedöma.

Lågt intresse

Eftersom intresset för denna aktie av allt att döma är väldigt lågt så finns det förstås inte så många andra personers tankar att jämföra sina egna mot. Här måste man förstås lita på sin egen analys, någonting som förvisso inte är unikt för detta fall. Risken ökar dock att man missat någonting väsentligt eftersom det är svårt att bolla tankar.

Sammanfattning

“Nedsidan känns verkligen begränsad i det här fallet. Det är fullständigt unikt att banker på dessa multiplar inte är centraleuropeiskt mög.” – Person med insikt

På dagens nivå har jag svårt att se någon större nedsida i aktiens värdering över de närmsta åren. Jag tror inte att vi ska förvänta oss någon raketartad kursresa även om det förstås är en möjlighet. Värderingarna på de norska sparbankerna har halkat efter sina större nordiska konkurrenter de senaste åren, och jag har svårt att se varför sparbankerna med stabil kostnadsmassa och god lönsamhet ska vara så mycket billigare, speciellt inte när det är en stark konsolidering mellan aktörerna på marknaden. Om Sparebank 1 Nord-Norge når sina kapitalmål i tid, lyckas hålla sin RoE på sina mål samtidigt som man ökar sin utdelningsandel, då finns ingen anledning till att bolaget ska handlas till ett P/B under 1. Jag tror banken är ett fantastiskt köp på dessa nivåer!

Jag äger aktier i Sparebank 1 Nord-Norge, mitt nu största innehav.

Vidare lästips:

Är man grävsugen och sugen på att nörda ner sig så kan man börja på dessa länkar. Knappast spännande läsning men definitivt nyttigt!
http://www.kpmg.no/arch/_img/9832688.pdf
http://www.kpmg.no/arch/_img/9839056.pdf
https://www.regjeringen.no/nb/aktuelt/Forskrift-og-beslutning-om-systemviktige-finansinstitusjoner/id759115/
http://www.finanstilsynet.no/no/Bank-og-finans/Banker/Tema/Kapitaldekning/Om-endringer-i-aksjekapitalgrunnfondsbeviskapital-/
https://www.regjeringen.no/nb/dokumenter/Forskrift-om-identifisering-av-systemviktige-finansinstitusjoner-/id759122/
http://www.sparebankforeningen.no/id/16941
http://www.sparebankforeningen.no/id/1079

https://www.sparebank1.no/nord-norge/hovedside-om-oss-ir/investor-relations/investor-relations/finansiell-informasjon/
http://www.aktiefokus.se/2015/02/genomgang-av-norska-banker/

7 thoughts on “Nytt innehav: mitt nu största

  1. Jesper

    Tack för en bra sammanställning. Jag har gjort en egen rent siffermässig sammanställning med bl.a diagram över historiska värden på ROE, P/E, vinst, utdelning/aktie, pay out ratio samt vinst. Jag delar gärna dokumentet med dig om du vill.

    Hur som helst är jag inte helt med på noterna när det gäller vinsten. I årsredovisningen för 2014 är resultat före skatt 1345mNOK och efter skatt är den 1096mNOK. Däremot är vinsten, om man utgår ifrån pay out ratio och utdelningen, så blir vinsten 493mNOK. Detta motsvarar 4,91NOK/aktie och är den siffran som du använt för bl.a P/E-tal.
    Vad är det jag missar? Vart försvinner skillnaden mellan 1096mNOK och 493mNOK?

    Tack på förhand

    Reply
  2. Finansnovis

    Intressant. Överlag ser jag Banknordik som mer attraktivt, men det beror ju på vad man är ute efter – här finns nog lite mer kvalitet. För ett långsiktigt innehav hade jag nog önskat en högre nivå på avk. på EK, så in alles skulle jag nog leta billigare banker 🙂

    Men det känns som att nordnorge är en region som kan komma att hållas utanför en vidare konsolidering på bankmarknaden, iallafall om mindre banker i dagsläget har en större marknadsandel än framförallt DNB, med sådana K/I tal – särskilt efter de nya kapitalkraven. Låter som att det finns förutsättningar för ganska kraftiga inträdesbarriärer där uppe i norr. Dock tror jag att avfolkning och demografi innebär lika stora risker som en eventuell oljeboom innebär fördelar på lång sikt. En annan sak som eventuellt kan påverka nordnorsk ekonomi i stort är skattesituationen – Nord Troms och Finnmark (kanske fler?) har ganska kraftiga skattesubventioner för att förhindra avfolkning och locka arbetskraft till regionen. Jag har förvisso inte hört något politiskt prat om att avskaffa detta, men det är en faktor man bör ha i bakhuvudet när man investerar i en lokalbank där uppe 🙂

    En till fråga, reagerade över bostadspriser vs. BNP (på twitter), det var ju intressant. Men det slog mig nu att det kanske inte är fastlands-BNP utan inklusive oljesektorn? Det skulle väl kunna förklara den höga tillväxten (8% låter högt, trodde fastlands-Norge hade mer 4-5% senaste årtiondet). Men jag kanske har fel?

    Kul förresten att se en avkomma från Värdepappret!

    Reply
  3. Goran

    Hej!
    Tack för ett fint arbete, som du säger, är det inte så lätt att analysera ett bolag helt själv och jag tycker att du gjorde det bra. Men jag undrar om det låga intresset för denna aktie inte innebär sämre likviditet också? Om man nu tror att analysen är rätt så korrekt och utan större fällor, och man köper på sig en del aktier så kan det ändå vara svårt att t.ex. kliva av snabbt, om man vill, ifall det inte utvecklar sig så som man har tänkt sig.

    Reply
  4. Pingback: 4 köpvärda aktier! - Mars 2015 - Snaljapen.se

Leave a Reply