Under morgonen så har jag och en vän haft en väldigt intressant SMS-konversation om det här med att stå utanför marknaden. Det hela började egentligen med ett konstaterande om att H&M återigen släpper fina siffror där vi sedan pratade om 4020 och hans inköpsgränser Vi konstaterade att 4020 nästan aldrig kan köpa ett bolag som H&M, och detta väckte en intressant diskussion om alternativkostnaden av att stå utanför. George som driver bloggen 40 procent 20 år är fantastiskt hård i sina investeringskriterier, och det är någonting jag verkligen imponeras av. Däremot så undrar jag huruvida detta är någonting som är långsiktigt bra för att uppnå en överavkastning eller om alternativkostnaden för att stå utanför marknaden helt enkelt blir allt för hög.
Detta är alltså inte ett inlägg för att trashtalka 4020, det är bara en diskussion för huruvida strikt värdeinvestering är rätt väg att gå. Jag har all respekt för George och tycker han är en fantastisk investerare, trots att vi inte alltid är överens ;).
Frågan jag ställer mig är alltså:
Vad slår hårdast mot avkastningen: att sänka avkastningskravet eller att helt stå utanför marknaden? Som Günther Mårder så ofta påtalar i sparpodden så är den enskilt största parametern för att uppnå avkastning att hålla sina pengar exponerade mot börsen under så lång tidsperiod som möjligt, så frågan är hur bra det egentligen är att stå utanför?
Om vi bestämmer oss för att enbart köpa bolag som vi kan räkna hem med diskonteringsränta på 10 % och en margin-of-safety på 30 %, då har vi ett extremt starkt skydd neråt. Vi kan känna oss väldigt bekväma inför Warren Buffetts första regel om att inte förlora pengar och vi bör alltså kunna förvänta oss att uppnå en absolut avkastning i de flesta börsklimat. Det finns bara ett problem här, de sista åren har det inte gått att hitta några sådana bolag. Under dessa år har börsen gått som tåget och till synes dyra bolag har blivit ännu dyrare samtidigt som den strikta värdeinvesteraren fått titta på från sidlinjen.
Hade vi istället bestämt oss för att alltid ligga investerade så hade vi absolut ridit på trenden uppåt, men i det fall där börsen hade rasat, då hade vår portfölj också gjort det. Vi kan alltså inte förvänta oss en absolut avkastning på samma sätt som värdeinvesteraren kan, men vi kommer istället inte att gå miste om någon uppgång.
Joel Greenblatt argumenterar i The little book that beats the market (Bokus, Adlibris, CDON) om att det är bäst att applicera en mekanisk investeringsmodell. Han gjorde en formel (The Magic Formula) som gick ut på att äga de 20 bolag som hade högst avkastning på eget kapital och lägst pris baserat på bolagens intjäningsförmåga. Detta skulle leda till att man alltid ägde de billigaste av de lönsamma bolagen, någonting som jag verkligen tagit till mig.
Jag gillar modellen som Joel Greenblatt presenterar, även om jag tycker att ROE och P/E i sig är alldeles för trubbiga mått. Ett bolag med P/E 5 kanske inte är billigare än ett bolag med P/E 10 om man tar hänsyn till skuldsättning och andra riskparametrar. Strukturen är bra, det är siffrorna jag motsätter mig mot.
Tänk om man kunde kombinera Joel Greenblatts mekaniska investerande med 4020’s värderingsmodell, hur skulle det kunna se ut?
Jag tror att ett bra sätt att nå överavkastning på är genom att alltid ligga 100 % investerad och alltid äga en portfölj bestående av de 10-15 bolag som är billigast enligt ens egen värderingsmodell. Genom att alltid ligga fulltankad så behöver man inte ta ställning till om börsen är dyr eller billig, man behöver inte tajma marknaden, det enda man behöver fokusera på är att äga det billigaste man hittar.
Om vi har 15 bolag lika stora innehav och t.ex. H&M går ner och blir billigt, ja, då åker det dyraste bolaget ut ur portföljen till förmån för H&M, förutsatt att H&M är billigare än det dyraste bolaget i portföljen. Jag har diskuterat kring transaktionsfrekvens tidigare och fått mycket skit för att det blir allt för hattigt och allt för många byten, men det här tror jag är en obefogad oro. Om man håller sig till en strikt värderingsmodell med konservativa antaganden så tror inte jag att listan över de billigaste bolagen kommer att förändras varje vecka. Jag ser framför mig att man gör kanske 1-2 byten per månad, men vad vet jag!
Kostnaden för att ångra sig har aldrig varit lägre. Courtagekostnaderna har aldrig varit lägre samtidigt som vi har ISK/KF med en skatt som aldrig varit lägre. Vi behöver inte längre bry oss om inlåsningseffekten från realisering av vinstskatt. Det är helt enkelt billigt att vikta om i portföljen, så varför ska vi inte äga det bästa vid varje givet tillfälle?
Jag tycker att det känns betydligt lättare att alltid försöka äga det billigaste, relativt sett, än att avgöra vad som är ett lämpligt avkastningskrav på lång sikt. Det finns så himla många parametrar som spelar in. Om vi tror att börsen kommer gå upp på lång sikt och vi alltid äger det billigaste, då borde vi nå en överavkastning.
Vad tror ni?
Mvh,
Snåljåpen
Borde man inte jämföra med obligationsmarknaden också? Då borde många aktier fortfarande vara billiga. Stora globala företag är alltid intressant, då de även brukar klara sig hyfsat när det blåser.
Håller inte med om: “Det finns bara ett problem här, de sista åren har det inte gått att hitta några sådana bolag”. Gäller bara att leta bredare, på nya marknader, bland mindre bolag osv. För övrigt fanns det för två år sedan rimligt värderade bolag; även större, svenska sådana. men låt oss anta att det är som du säger: det fanns inga bra case, utan avkastningskravet var tvunget att sänkas. Hur långt ska man gå ? Ska man sänka det till 8%? 5%? 3%? Genom att bara göra relativvärdering kan det hålla på hur långt som helst och jämfört med en bankränta på noll framstår ju allt som attraktivt. Men en dag springer ens skugga ifatt en.
Greenblatt använde Räntabilitet på investerat kapital (IC) och inte P/E utan en skuldjusterad multipel för värderingen, vilket är mindre trubbigt än måtten du nämner. Att parkinsontradea en gång i månaden passar kanske vissa, men långt ifrån majoriteten. Risken blir att man försöker timea marknaden och göra något smart, som visar sig dumt. Finns ett talesätt på wallstreet: “Bulls make money, bears make money; pigs get slaughtered”. Girighet straffar sig ofta.
Under 2008-2009 var det inte många som tyckte att långsiktig investering och (inte minst H&M ) var något att satsa på. Det är lite kul att se hur attityden har sakta men säkert har förändrats där H&M har blivit den bästa aktier som måste köpas (oavsett pris) och hur långsiktighet har blivit inne igen 🙂
Tanke på den mer 5 års bullmarket så är det helt naturligt att man börjar tänka på “följa trenden” och “säkna avkastningskravet”. Det är därför oerhört svårt att försöka vara en så kallad “värdeinvesterare”, Just också var Greenblatt har skrivet om.
Helt enkelt det är både oerhört tufft och kostsamt att försöka vara en av Sveriges tråkigaste investerare 🙂
PS:
“Tänk om man kunde kombinera Joel Greenblatts mekaniska investerande med 4020’s värderingsmodell, hur skulle det kunna se ut?”
Det kallar jag för FinBas 🙂
Håller med 4020. Kommer ihåg hur HMs tillväxtsaga var slut och hur “ute” man var när man köpte HM för 190 kr.
Håller med dig Olle att det kostar att stå utanför. Många värdeinvesterare väljer att helt ignorera marknadsklimatet och endast investera i de billiga och bra företag som finns för tillfället. Var det inte Irving Kahn som sa att om man inte hittar något att investera i så har man inte kollat tillräckligt noga? Lite som hans namne påpekar i sin kommentar 😉
Greenblatt gjorde lite likt det du skriver om, hittar bra och billiga bolag som han ansåg felprissatta och höll dessa i några månder/år tills de värderades närmare sitt fair value. Det var så han lyckades få ca 40 % per år i avkastning 1985-2006, under samma tid som Berkshire Hathaway gick upp med 20 % per år. Men han noterade också att han inte var en Buffett som hittade wonderful companies så han letade endast efter helt okej bolag som var undervärderade.
Själv tror jag också på din strategi att hålla lågt värderade bolag och byta ut dem. Däremot så kräver det en enorm disciplin och känsla vilket gör att en kvantitativ strategi som Magic formula kan många gånger slå en på att hitta och trada dessa företag. 40procent20år och Irving Kahn poängterar den psykologiska aspekten bra.
Själv har jag lyckats skapa en portfölj med 10 bra bolag och P/E 12,7 och 8 i EV/EBIT (som Greenblatt använder i Magic formula) i nuvarande marknadsklimat. Så kämpa på!
Jag anser att inlägget blir något missvisande. Bara för börsen står högt och ett stort antal bolag anses övervärderade så står man nödvändigtvis inte utanför börsen. De befintliga innehaven säljs ju inte av men den kassa man sitter på anser man inte att den så snabbt som möjligt ska tryckas in i marknaden. Generellt verkar det finnas ett tankesätt där man anser sig behöva vara exponerad mot börsen med allt kapital. Hur finner man då utrymme att köpa när tillfälle ges? Problematiken med att köpa bolag efter att ha korrigerat sina investeringskriterier är att man vet inte vart i cykel på en björn eller tjurmarknad som vi befinner oss i. Det är där många av oss kommer att bränna sig när man börjar tumma på säkerhetsmarginalen, glädjekalkyler och spekulation. Slutsatsen är att jag tror fler av oss inte är särskilt långsiktiga, vi vill tro det bara, det är en trend att påstå sig vara det.
PS
Precis som Irving Kahn nämner så hittar man inte attraktivt köpvärda bolag letar man inte tillräckligt. Själv köpte jag ett för några veckor sedan så dem finns där och de följer mina ursprungliga kriterier.